新年伊始，科创板“多抗创新药企业”百利天恒上市后走势冠绝大A，以1月6日上市开盘价计算，两周区间涨幅高达173.4%。

百利天恒的狂欢，也引发了市场投资者的思考。双抗领域，是否存在其他布局机会？

1、接近商业化的双抗企业的管线对比：百利、康方、康宁

之所以百利天恒能够被资金青睐，本质上还是与国内接近商业化的双抗管线稀少有关。目前，属于国内创新药企自主研发的双抗并且处于关键性三期临床的管线包括：康宁杰瑞的KN046、百利天恒的SIB-001，而康方生物的AK104已经商业化。

另一方面，也与双抗创新药物带来的商业化成果有很强的关联性。康方生物的AK-104在2022年6月底获批，其上市后第 一年就可能形成10亿级的销售额。2021年，罗氏的FIX/FX双抗Hemlibra销售额更是高达35亿美元。

翻开百利天恒的管线，其核心能给较大的估值的管线在于EGFR/HER3双抗，其他三个四抗、一个单抗、一个双抗ADC和两个ADC看似管线丰满且前沿，但均处于Ib期临床，至少基础的成药安全性未被验证，给不了太多的估值和预期。

对比康方生物和康宁杰瑞，两者均有两个（含以上）的二期以上的双抗管线，并且康方生物则是在管线深度上更为深厚。

按今天收盘价格计算，百利天恒市值已经逼近康方生物，基于市场对于双抗的热情，而康宁杰瑞的市值体量则远低于前两者，引人思考其是否存在巨大的向上空间。

2、康宁杰瑞，手握一个“超级王炸大单品”KN046

PD-L1/CTLA-4双抗KN046是康宁杰瑞的核心管线，也是潜在的“大货”。

目前，KN046在进行多个适应症的临床开发，其中包括非小细胞肺癌、胰腺癌、肝癌等患者规模大、未满足需求多的适应症。

近期，我们可以预判KN046有望迎来2023年首 个里程碑催化。

康宁杰瑞的PD-L1/CTLA-4双抗KN046已经2022年3月份完成了首 个临床三期（非小细胞肺癌）的中期分析（无进展生存期mPFS达到终点），原本预计在上半年报产；由于PD-1类药物数量较多，所以CDE要求其补充OS数据分析确证药物的临床获益情况，导致申报延后至2023年上半年。

以此可以推测，2022年4-5月公司在与CDE沟通被要求补OS数据，往后推10个月，那么较快这个月就能够公布及补充相关数据报NDA。

瑕不掩瑜，KN046已经在2021年ASCO公布二期临床数据中展现出更显著的安全性和疗效。在81例疗效可评估的患者中，客观缓解率（ORR）为50.6%；中位无进展生存期（mPFS）为5.9个月，中位总生存期（OS）尚未达到；12个月和15个月的生存率（OS率）均为74.9%。

相比K药而言，KN046的客观缓解率显著优胜，但中位无进展生存期略低，但在肿瘤核心获益的OS相关指标上，KN046优势明显。对于PDL1>=1%的患者，整体预计KN046的中位OS会达到约25个月，K药中位OS为16.7个月。

但值得注意的是，该试验纳入的是VI期转移性非小细胞肺癌患者，患者基线上预计较差（国内PD-1试验纳入大部分为三期患者），在ORR和mPFS相当的情况下能获得mOS获益，展现出对晚期肺癌患者极 佳的临床价值。

安全性方面，三级以上不良反应发生率，KN046为25.3%，K药为39%；在安全性明显好于K药的情况下，不妨可以大胆顺推KN046安全性亦好于PD-1和CTLA-4联合用药。

亲自把“新药王”K药送上王座的肺癌，并不是KN046的“王炸适应症”，胰腺癌才是KN046近期较大的后手。

胰腺癌是全 球恶性程度较高的癌症类型之一，患者5年总生存率不足5%，被誉为“癌中之 王”。目前，全 球缺乏有效的治疗手段，现有药物对患者生存率改善较小、预后较差，存在大量未满足需求。

据弗若沙利文的数据显示，2019年全 球胰腺癌发病人数约47.2万人，2030年预计达到63.9万人，2030年中国胰腺癌发病人数将增至15.2万人。2020年数据显示，胰腺癌在所有癌症中死亡例数在全 球和中国分别位于第7位和第6位。

目前，我国晚期胰腺癌中位OS仅6个月左右（往往胰腺癌发现就是晚期，四期病人3-6个月，三期病人6-10个月），一 线标准治疗方案为化疗，主要为AG方案（吉西他滨+白蛋白结合型紫杉醇）或FOLFIRINOX方案（奥沙利铂+伊立替康+氟尿嘧啶+亚叶酸钙），但全身化疗在延长2-4个月中位生存期的同时产生了许多不良反应。

现有一 线标准治疗AG组合数据包：中位OS约8.5个月、中位PFS约5.4个月、ORR约23%（20-30%区间）。

2021年9月CSCO大会公布的KN046二期胰腺癌（联合AG方案用药）数据显示：在22例接受至少一次肿瘤评估的患者中，完全缓解（CR）为4.5%（1/22），部分缓解（PR）为45.5%（10/22）；客观缓解率（ORR）为50%，疾病控制率（DCR）为95.5%。4例患者经4～6周期治疗后达到部分缓解（PR），MDT评估达到手术切除标准并接受手术治疗。6个月无进展生存率为62.3%。

KN046的二期数据有三个亮点：1）ORR对比AG方案翻倍，甚至远高于其他PD-1联合化疗治疗的水平；2）有患者在治疗过程中实现了CR和PR，而有患者则是通过KN046的治疗实现了临床降期，这是化疗未曾实现的，属于极大的临床获益；3）6个月无进展生存率为62.3%，综合下来将远高于高于AG方案的5.4月。

就按照目前KN046联合化疗治疗晚期胰腺癌的潜力来看，其有很大可能未来取代化疗成为晚期胰腺癌一 线治疗的标准方案。

KN046胰腺癌三期临床在2022年已基本完成病人入组，预计很快在2023年Q2公布中期数据分析。

参照康方生物的AK-104在宫颈癌领域“没有对手”的情况（宫颈癌和胰腺癌每年发病人数相近），叠加胰腺癌巨大未满足临床需求，上市放量速度将会非常迅速；再考虑到KN046在肺癌、肝癌、胸腺癌等领域的潜力，上市后仅国内的销售峰值就有可能达到60-70亿。

除KN046以外，康宁杰瑞另一核心管线HER2双抗KN026亦处于关键注册性临床阶段。

KN026目前有多个适应症在进行临床开发，包括胃癌、胃食管结合部癌、乳腺癌等，较快是的临床是二线及以后胃癌、胃食管结合部癌联合化疗三期临床。

2022年12月，KN026一 线乳腺癌联合多西他赛二期数据显示：20例HER2阳性早期或局部晚期乳腺癌女性患者中，总体病理完全缓解（tpCR）率为50%（10/20），乳腺病理完全缓解（bpCR）率为55.0%（11/20），客观缓解率（ORR）为100 %（20/20），KN026展现出了对早期或局部晚期HER2阳性乳腺癌患者显著的疗效。

目前，康宁杰瑞还基于KN046和KN026的组合开展了HER2阳性实体瘤二期、一 线胃癌的三期的临床，拥有广阔的前景。

KN026该管线中国的乳腺癌、胃癌的开发与商业化权益已授权给了石药集团（1.5亿首付+4.5亿里程碑开发款+4亿潜在销售里程碑+双位数销售分成）。

还值得注意的是，康宁杰瑞两大双抗管线海外权益均未授出，给市场留下了一定的想象力。

3、双抗ADC临床管线和平台，百利天恒并非独 家

双抗、ADC虽然各有各的局限性，但两个分子领域的大热和市场规模增长已成为确定性的趋势，两者的结合“双抗ADC”成为下一个被推崇的前沿领域。

近期，百利天恒的EGFR/HER3双抗ADC管线BO1D1被各大卖方推崇，基于该分子双靶点的协同性和新一代连接和有效载荷技术，将有机会产生独特的生物学作用机制（MOA）。目前，BO1D1在各大瘤种（NSCLC、鼻咽癌、乳腺癌）中显示出良好的抗肿瘤活性和成药性，有望成为首 个上市的EGFR/HER3双抗ADC药物。

目前，全 球有8款双抗ADC药物进入临床阶段，其中国内有4款，由百利天恒、康宁杰瑞、同宜医药包揽。

康宁杰瑞的JSKN003，同样有望成为国内乃至全 球首 个上市的HER2双抗ADC药物。全 球双抗ADC领域进入临床的分子原本有3个，阿斯利康的HER2双抗ADC因毒性问题被终止开发，Zymeworks则是在近期发布了ZW49治疗实体瘤的I期临床数据不达预期的消息。

两个先驱之所以遭遇挫折，根本原因是没能解决好连接子、细胞毒素带来的毒性问题。

康宁杰瑞在众多入局玩家拥有独特优势：1）拥有自主研发的代表性双抗技术平台；2）与大部分国内厂商“买”来的技术不同，公司利用前沿技术整合并搭建的定点偶联平台，依托的是自主开发的抗体偶联技术，并凭借独有的糖基化定点偶联方式对标DS-8201。

据医药速览信息，JSKN003利用特定位点偶联，DAR值为3-4，无论在HER2低表达的BxPC-3动物模型中还是在HER2高表达的N87 CDX模型中，其疗效和第 一三共的DS-8201a相当。另外，在稳定性方面，JSKN003在血清中展现了良好的稳定性（从前期血清实验表明JSKN003的脱落远远低于DS8201），因此理论上可能会有更好的安全性。

有JSKN003这一管线珠玉在前，同样不可小觑康宁杰瑞在双抗ADC领域开发的实力。

结语：2023年Q1和Q2，将是康宁杰瑞KN046商业化前景逐渐明朗的重要关键时间窗口，结合其管线布局厚度和创新研发能力来看，再对比康方生物（354.17亿人民币）、百利天恒（315.19亿）的市值，目前公司120亿人民币不到的市值，显然是不合理的，这种情况或许在KN046里程碑即将到来迎刃而解。

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